序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的醫藥行業宏觀分析樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。

第1篇

十年前的中國證券分析江湖草莽叢生。直到2000年公募基金問世，國泰君安、

申銀萬國、華夏證券等券商所屬的研究所從對內服務向對外部機構投資者服務

轉型之后，證券分析師才開始與股評家、營業部咨詢師分道揚鑣，

與國際投行正式接軌，中國證券研究由此逐步走向正統與規范。

證券研究市場化的十年，同樣是中國資本市場20年歷程中的一段精彩篇章。

中國證券分析師規模不斷壯大，素質不斷提升，薪酬不斷攀高，成為中國“最貴的”研究隊伍。但在其價值與話語權增長的同時，也面臨收入增長受限、內外部利益平衡、競爭之下研究創新不足、獨立性有待提高等挑戰。

盡管有重重阻滯，在高速成長的中國經濟與中國資本市場帶動下，

中國券商研究業的未來十年仍值得期待。作為中國經濟研究第三極的中國分析師

方陣，不僅希望將話語權進一步延伸到國內宏觀政策決策領域，

還在謀求加大對海外資金流向的引導力度，他們的努力，

將使“中國研究”與“中國資本”一樣崛起為國際金融市場上不容忽視的力量。

感謝支持本專題調研的所有基金管理公司、保險資產管理公司（資產管理部）、QFII、

銀行、私募基金、券商資產管理部、信托公司以及各證券研究機構

本屆評選由德勤華永會計師事務師擔任獨立審計機構

2010年，是中國證券市場誕生的第20年，也是中國證券研究走向市場化的第10年。中國券商研究與證券市場相伴而生，從申銀萬國證券研究所于1992年創建算起，中國券商研究至今已有18年的歷史。但是，這些研究部門在誕生之初，一直定位于對內支持券商的經紀、自營、資產管理等業務部門，其開始轉型對外服務，則要以2000年開始為真正意義的機構投資者―公募基金提供研究服務為標志。以此計算，為買方提供專業投資研究服務的中國券商研究到2010年正好走過十年。

十年來，中國券商研究因機構投資者的壯大而崛起。他們在商業研究的大旗下，深度解析中國的宏觀經濟、行業與上市公司、股市投資策略、債券、基金、衍生品、金融產品設計等領域，已經成為一支強有力的、有別于學術研究和政策研究的中國經濟研究新勢力，并隨著中國經濟的崛起，影響力和話語權日增。

同時，他們通過服務于公募基金、保險公司和保險資產管理公司、商業銀行、信托公司、私募基金、財務公司、QFII等廣泛的機構投資者，探索出了自己的商業模式，成為券商競爭力的決定因素之一；并作為與“股評家”相區別的、專業的研究力量，引導資本市場走向理性投資、價值投資。

轉型賣方服務:成就中國經濟研究第三極

多年后的今天，李迅雷仍然對上世紀90年代那些到營業部做咨詢的周末記憶猶新：“那時候，分析師雖然已經在做公司研究了，但都是為自家券商的客戶在服務，面對的是散戶；周末到營業部去做咨詢，其實就是在做股評，因為散戶問的都是‘有哪幾匹黑馬’、‘下周什么股票會漲’之類的問題。”

曾經執掌國泰君安證券研究所達十余年之久的李迅雷，現任國泰君安證券首席經濟學家，他是中國券商研究機構由對內服務向對外服務轉型的見證者與推動者之一。“2000年，有了公募基金的需求，分析師的咨詢內容也發生了變化。基金經理不會再問分析師那些散戶喜歡討論的問題了，而是共同探討哪個行業未來的發展前景如何、哪家上市公司會成為行業龍頭，券商分析師的專業優勢和特長得以體現。”

正是在這一年，李迅雷發表了堪稱券商研究轉型宣言的文章―《讓客戶改變我們的研究模式》。自此，他所在的君安證券研究所與之前已經獨立的申銀萬國證券研究所、華夏證券研究所一道，開始了研究轉型之路，從對內服務轉型對外服務，從非營利轉型營利，從服務于券商內部轉型為相對獨立的研究團隊。

十年來，在大中型券商研究機構率先轉型的示范下，中小型券商也紛紛轉向對外服務。回顧“新財富最佳分析師”評選首推的2003年，上榜的券商研究機構僅10家，很多中小券商甚至沒有研究部的建制。2004年，《新財富》首次對25家券商研究機構負責人調查的結果也顯示，其中沒有機構定位“全面對外服務”，“內外兼顧，側重外部”的機構也僅3家。而到了2009年，全部參加“新財富最佳分析師”評選的40多家研究機構，都已經不同程度開展了對外服務。尤其是近兩年，陸續有東海證券、江海證券、民族證券、上海證券、東吳證券、齊魯證券、東興證券、華林證券和南京證券等后晉券商研究所轉型對外服務，加入“新財富最佳分析師”評選，并爭相引進大牌分析師。而據中國證券業協會的統計，截至2009年底，中國106家券商中有88家設立了研究部門，占83.02%，其2009年研究報告超過10萬份。

在對外服務的過程中，券商研究機構探索出了通過研究服務分享傭金收入的賣方研究商業模式。商業化運作的券商研究的崛起，也徹底改變了中國經濟研究的生態，在政策與學術研究力量之外，構建了中國經濟研究的第三極。并且，較之政府與學術機構，作為券商研究買方的機構投資者更廣泛、對研究的價值轉化更直接，證券研究機構由此獲得了更為充裕的資金支持，可以匯聚更優秀的研究人員，覆蓋更廣泛的研究領域，從宏觀與微觀層面更加深入、細致地解讀中國經濟。據中信證券董事總經理徐剛估算：“中國券商分析師有1000-2000人，平均每年有10-20億元的投入，沒有任何一個智庫或大學能夠有這么大的投入。”

券商研究部門的核心競爭力是人才，研究的市場化，有力支撐了分析師隊伍的擴容和薪酬水平的快速提升。

十年來，國內券商逐步匯聚了龐大而精銳的分析師隊伍。我們很難獲知早期中國從事賣方研究的分析師隊伍的規模。若以1999年中國第一次證券投資咨詢資格考試有9100人報考、合格率為44%計算，則有4000人獲得相關資格，但是，其中大部分為股評家或在券商營業部從事咨詢，真正的分析師僅在少數。可以作為參照的是，在2004年舉辦的、首次開始征集候選人的第二屆“新財富最佳分析師”評選中，共有450多人報名，他們幾乎涵蓋了市場上所有對外服務的券商分析師。而到2009年的第七屆評選中，則有來自42家券商的1100多位分析師報名參評，參評者人數較2004年增長了144%。同時，申銀萬國、中信證券、國泰君安、國信證券等大中型券商的研究機構規模相繼超過百人。

回憶自己當年從醫藥行業的專業人士轉行到招商證券做研究員的日子，深圳普邦恒升投資有限公司總經理的陳文濤十分感慨：“當年，一批先驅者摸石頭過河，邊做邊學，對研究充滿熱情。國內研究隊伍雖然起點低，但進步神速，短短十年已是人手充足，研究的覆蓋面和報告的更新速度呈幾何數字提高。當初30-50人算大研究所，一人負責一個行業，如今大研究所有幾百人，一個團隊跟蹤一個行業；以前上市公司公告后，券商可能要3-4天后才出報告，現在則會即時，報告時效性的重要已成業界共識。”

2004年，國信證券成為首家參照“新財富最佳分析師”榜單為分析師定價的機構，他們根據這一榜單，以年薪30-50萬元公開招募首席分析師，并陸續吸引到鄭東、肖利娟、胡鴻軻、趙雪桂等10余位當時在業內排名數一數二的優秀分析師加盟。時至今日，研究所首席分析師年薪數百萬者已比比皆是。券商研究機構也因此成為頂尖人才的吸納器，不僅海歸學子、國內名校的優秀畢業生將擔任分析師作為職業首選，中金公司等國內券商的研究部門也不斷吸引華爾街分析師、實業界精英的加盟。

券商研究群體擴大的同時，服務水平也不斷提升，服務內容不斷豐富，從最初效仿海外投行分析師的公司調研、建立模型、撰寫研究報告，發展到今天的組織路演、投資報告會、電話會議、上市公司聯合調研、專項課題委托等靈活多樣的賣方服務形式。

服務水平提升的另一個重要標志，是銷售交易部的出現與壯大。轉型對外服務的研究機構紛紛建立起銷售交易部，招募銷售交易人員，向機構投資者銷售研究報告，開展后續服務工作。申銀萬國證券研究所總經理陳曉升認為：“銷售人員相當于客戶的策略分析師，他們從各領域的研究員那里獲取對每一個客戶有幫助的研究成果，促進研究成果在市場上的充分傳播。”從“新財富最佳銷售服務經理”評選可見，2005年首次評選時，被機構投資者提名的銷售服務經理僅76人，2010年的第八屆評選中，被提名人數已經增長到520多人，是四年前的近7倍。

十年價值發現:

從成本中心到定價中心、話語權中心

2003年初夏，當孫懷宇接到一通陌生的電話時，心里直犯嘀咕：“誰會為在券商內部不受重視的研究員評獎呢？”獲得當年“新財富最佳分析師”醫藥/生物制品行業第一名的孫懷宇，2007年因中投證券決意打造研究品牌，出任中投證券研究所所長。

券商研究的工作是發現價值，在這一過程中，券商研究自身的價值也被挖掘出來，今天，研究實力和服務水平已經成為券商爭奪市場份額的核心要素之一，證券研究也已成為資本市場發揮資源配置功能不可或缺的環節。

觀點，吸引機構客戶交易，獲取交易傭金，是券商研究的最根本目的。伴隨機構投資者的壯大，研究機構也從券商的成本中心躍居利潤中心。在2003年首屆“新財富最佳分析師”評選時，77位公募基金經理管理的資產規模為682億元；到2010年第八屆評選，1527位公募基金、私募基金、保險資產管理、銀行、QFII、券商資產管理、信托公司等不同類別的機構投資者管理的資產規模近4萬億元。在機構投資者的人數增長19倍、管理的資產規模增長近59倍的背景下，券商的基金傭金分倉也水漲船高。據Wind資訊統計，2009年證券公司的基金分倉傭金為63.6億元，較2003年的2.7億元增長了近24倍。另據中國證券業協會的統計，2009年分倉傭金靠前的十大券商收入總計32.8億元，占比為51.6%，而這十大券商也是當年度“新財富本土最佳研究團隊”的前十名，“研究創造價值”得到了真金白銀的印證。

盡管基金的分倉傭金收入是券商銷售能力和研究能力的綜合體現，但近年基金年報披露的信息反映出，基金在做分倉交易時，越來越看重券商的研究能力，一般都是根據券商的研究服務水平進行綜合打分，再由評分結果決定分倉的比例。不僅如此，越來越多的基金公司，特別是上規模公司，甚至會具體到其中的哪些比例由研究所的哪位分析師貢獻。

研究為券商的價值不僅僅表現在傭金收入上，更表現在對經紀、投行等業務的智力支持上。2009年以來，券商傭金價格戰帶來的傭金費率下降趨勢，反映出券商經紀業務的同質化問題日益突出，未來，經紀業務比拼增值服務的方向已越來越清晰和緊迫，而增值服務的基礎就是研究。同樣，券商在投行業務上的定價能力，同樣建基于研究。

2009年7月，A股市場重啟IPO，同年10月，創業板起航。進入2010年以來，一級市場業務更是風生水起，創業板、中小板上市節奏愈發頻密。Wind資訊統計表明，2010年前10個月，66家券商共獲得686個主承銷項目，同比增長50%，總承銷金額達到1.16萬億元，同比增長了35%，券商共賺得133.2億元的主承銷費用，相當于2009年同期的4倍。在證券發行制度市場化的改革方向下，若要從這一大蛋糕中分羹，券商的定價能力和證券配售能力至關重要，而市場化定價服務和解決企業融資過程中遇到的專業問題，都離不開研究的支持。與此同時，《新財富》對擬上市公司高管的調查也顯示，他們往往傾向于選擇研究實力較強的券商擔任承銷商。可以預見，研究在券商內部服務中的重要性還將進一步提升。

海外投行的發展史表明，擁有一支具有強大市場號召力的分析師團隊，可以有效提升券商的品牌知名度、話語權和定價權。從“金磚四國”到“金鉆11國”，振臂一呼便有全球資金響應的高盛，準確預測次債危機的梅雷迪思?惠特尼，對美國甚至全球股市的影響堪比格林斯潘的艾比?科恩，讓我們深刻領略到了海外大行明星分析師研究的影響力（詳見附文）。十年的市場化轉型中，中國也不斷涌現出富于影響力的券商研究機構和明星分析師。

2001年9月，時任中金公司董事總經理兼研究部主管的許小年報告《終場拉開序幕―調整中的A股市場》， 在大盤2200點之時提出“股市要跌到千點才合理”。“千點論”立即引發社會的廣泛關注與激烈爭論，人們首次見識到了券商研究的影響力。2004年，進入證券研究行業僅1年左右的高善文摘得“新財富最佳分析師”宏觀經濟方向第一名，其“資產重估理論”自成體系，對宏觀經濟運行軌跡給出了獨立又具可操作性的分析，受到機構投資者的熱烈追捧。此后，其四次蟬聯宏觀經濟冠軍寶座，更成為最新出爐的第八屆“新財富最佳分析師”宏觀經濟第一名，堪稱中國投行宏觀經濟學家第一人，有他出席的論壇總是座無虛席。

除了容易成為輿論焦點的宏觀分析師之外，2003年至今的“新財富最佳分析師”評選，已經遴選出近500位分布在各個研究領域的優秀行業分析師，他們用自己的真知灼見，發現價值并影響著數萬億資金流向。

目前，中國證券市場歷經20年的超常規發展，正成為全球資本關注的焦點。截至2010年11月底，深滬上市公司已達2112家，總市值31.4萬億元，居全球第三位。“一個全球排名第三的證券市場，對應的分析師數量至少應該在全球排前五名”，李迅雷的觀點，無疑指出了中國券商研究機構的方向。高速發展的中國資本市場，需要有數量與水平相匹配的研究力量去發現價值，促進資源合理配置，增強整個市場乃至中國經濟運行的有效性。

成長阻滯反思:

券商研究最壞的時代正在到來？